Im deutschen und auch internationalen Private Equity-Markt zeigt sich ein ausgeprägter Exit-Stau, der Ergebnis einer „perfekten Sturmlage“ ist, die zwischen 2022 und 2024 den natürlichen Verkaufszyklus unterbrochen hat. Da mit einer schnellen Änderung der Rahmenbedingungen nicht zu rechnen ist, wird es unkonventionelle Wege aus dem Exit-Stau geben müssen. Dies kann die Anlage- und Kapitalmarktkultur nachhaltig verändern.
Ein Gastbeitrag von Dr. Stephane Müller und Thomas Nacken
Die aktuelle Marktsituation: weniger Hektik, mehr Differenzierung
In den vergangenen drei Jahren wurde häufig von einer „Deal-Flaute“ gesprochen. Dieser Eindruck greift jedoch zu kurz. Die Jahre 2021 und 2022 erreichten historische Höchststände der M&A-Aktivität in der DACH-Region. Die Anzahl der Transaktionen stieg von 2020 auf 2021 um über 30 Prozent, das Transaktionsvolumen legte von 2020 auf 2022 um mehr als 50 Prozent zu. Ein derart hohes Niveau konnte naturgemäß nicht dauerhaft gehalten werden, sodass der anschließende Rückgang eher als Stabilisierung nach außergewöhnlichem Wachstum zu verstehen ist.
Zwischen 2024 und 2025 sank die Zahl der Private Equity-Transaktionen nur leicht um 2,5 Prozent von 1.126 auf 1.097 Deals. Plattforminvestments bleiben mit knapp 30 Prozent weiterhin auf hohem Niveau. Historisch wurde das Wachstum vor allem durch Add-On-Transaktionen getragen, die inzwischen knapp 60% aller Deals ausmachen. Im Jahr 2025 ist das Segment Add-Ons jedoch um 5 Prozent gesunken. Buy-and-Build bleibt dennoch für Finanzinvestoren weiterhin fest im deutschen Small- und Mid-Market verankert.
Die Kapitalbasis der Private Equity-Fonds ist solide. Mit rund 108 Mrd. Euro Assets under Management und über 33 Mrd. Euro Dry Powder in der DACH-Region steht ausreichend Kapital für neue Investments zur Verfügung. Damit bleibt die Grundlage für zukünftige M&A-Aktivität stark.
Gleichzeitig zeigt sich ein Engpass im Exit-Markt. Nach einem Rückgang der Exits um 19 Prozent im Jahr 2024 sank die Anzahl der Exits im vergangenen Jahr nochmals um knapp 6 Prozent. Weniger Exits bei gleichzeitig hoher Akquisitionstätigkeit führen zu einem Rückstau im Portfolio und verlängern die Haltedauern. Die durchschnittliche Haltedauer vom Kauf bis zum Exit stieg von 4,6 Jahren im Jahr 2018 auf 6,6 Jahre im Jahr 2024. Fonds halten ihre Portfoliogesellschaften damit zwei Jahre länger als vor der Pandemie. Für die Limited Partners, die Fondsinvestoren, bedeutet dies verzögerte Rückflüsse, was sich direkt auf Fundraising-relevante Kennzahlen wie die Distributed to Paid-In Capital (DPI) Ratio sowie auch die Internal Rate of Return (IRR) auswirkt und die Voraussetzungen für neues Fundraising erschwert. In der von FINANCE und der Deutsche Beteiligungs AG publizierten Studie „FINANCE Midmarket-Private-Equity-Monitors“ wird diese Hypothese von Private Equity-Managern gestützt.
Überfällige Exits: ein struktureller Rückstau
Dieses Ungleichgewicht zwischen Akquisitionen und Verkäufen zeigt sich besonders deutlich im deutschen Small- und Mid-Market. Unsere Analyse von mehr als 1.100 Portfoliounternehmen deutscher Mid-Market-Fonds zeigt: 506 Beteiligungen haben den ursprünglich erwarteten Exit-Zeithorizont erreicht oder überschritten. Das entspricht rund 46 Prozent des Portfolios. Während 103 Unternehmen aktuell den branchenüblichen Fünfjahreszeitraum erfüllen, liegen 403 Beteiligungen deutlich darüber und gelten als überfällig.
Die Überfälligkeit verteilt sich über mehrere Jahrgänge. Einige Unternehmen hätten bereits 2024 verkauft werden sollen, andere warten seit 2023 oder sogar seit 2022 und früher auf einen Exit. Besonders stark betroffen sind die Sektoren TMT (Technology, Media & Telecommunications) mit 128 überfälligen Exits sowie Retail & Consumer Goods mit 113 Fällen. Der Befund ist eindeutig: Der Exit-Markt hat sich verlangsamt, und Fonds halten ihre Beteiligungen länger als ursprünglich geplant.
Dabei handelt es sich nicht um Einzelfälle oder fondsindividuelle Sondersituationen. Vielmehr ist der Exit-Stau ein systemisches Phänomen im Mid-Market. Restriktivere Finanzierungsbedingungen,, begrenzte Exit-Alternativen und ein insgesamt anspruchsvolleres Marktumfeld wirken zusammen.
Gründe für den Exit-Stau: sechs Hypothesen aus der Praxis
Aus der Praxis lassen sich sechs zentrale Ursachen ableiten, die erklären, warum Fonds ihre Beteiligungen im Mid-Market länger halten als ursprünglich geplant:
Hypothese 1: Bewertungsdifferenzen
Die Preisvorstellungen von Käufern und Verkäufern divergieren zu stark. Verkäufer orientieren sich häufig noch an Bewertungen aus der Niedrigzinsphase, während Käufer angesichts höherer Zinsen und Marktrisiken vorsichtiger kalkulieren.
Hypothese 2: Eingeschränkte Fremdfinanzierung
Strengere Kreditvergaben, höhere Zinsen und restriktivere Covenants seitens der finanzierenden Banken erschweren insbesondere im Small- und Mid-Cap-Segment die Finanzierung von Akquisitionen.
Hypothese 3: Makroökonomische und sektorale Unsicherheit
Volatile Märkte, schwache Konjunktur und branchenspezifische Risiken wirken sich unmittelbar auf Bewertungen und das Timing von Exits aus.
Hypothese 4: Rückzug der Strategen
Während die Anzahl der Secondary-Transaktionen (Verkäufer und Käufer sind Private Equity-Fonds) zwischen 2022 und 2025 weitgehend stabil blieb, ist bei Exits an strategische Investoren ein deutlich rückläufiger Trend zu beobachten.
Hypothese 5: Strategische Exit-Steuerung
Fonds verschieben Exits bewusst, um Verkäufe unter Buchwert zu vermeiden und den Track Record nicht zu belasten.
Hypothese 6: Längeres Halten leistungsstarker Assets
Besonders erfolgreiche Portfoliounternehmen werden gezielt länger gehalten, um weiteres Wertpotenzial zu realisieren.
Implikationen des Exit-Staus für die Fonds
Zu lange Haltedauern sind für Private Equity-Firmen kritisch, weil sie Rendite, Kapitalallokation und Geschäftsmodell direkt untergraben. Wenn eine Zielgesellschaft statt nach fünf Jahren erst nach zehn Jahren zum gleichen Preis verkauft werden kann, halbiert sich der IRR und damit auch die Performance des Private Equity Unternehmens.
Hinzu kommt, dass Liquidität für Rückflüsse an Investoren fehlt und sich die DPI-Ratio verschlechtert. Dies sorgt bei Private Equity Investoren (Limited Partners, LPs), aber auch bei Private Equity Management Gesellschaften (General Partners, GPs) für teils massive Probleme:
- Verringerte Liquidität für Investoren: Das offensichtlichste Problem ist, dass LPs weniger Barmittel erhalten. Dies kann zu Liquiditätsengpässen bei den Investoren führen, die auf diese Rückflüsse angewiesen sind, um Reinvestitionen zu tätigen.
- Schwierigkeiten bei der Mittelbeschaffung (Fundraising):Wenn bestehende Fonds wenig Geld zurückzahlen (niedriger DPI), zögern institutionelle Investoren, Kapital für neue Fonds derselben Gesellschaft (GP) zuzusagen.
- Zweifel an der Performance-Realität:Ein hoher TVPI (Total Value to Paid-In) bei gleichzeitig niedrigem DPI deutet darauf hin, dass die Gewinne nur auf dem Papier existieren („Paper Gains“). Sinkt der DPI, steigt das Misstrauen, ob die unrealisierten Portfolio-Bewertungen bei einem Exit überhaupt realisiert werden können.
- Erhöhter Druck auf Fondsmanager:Ein sinkender DPI setzt die GP unter Druck, Exits zu forcieren, auch wenn der Markt dafür ungünstig ist. Dies kann zu „verbrannten“ Bewertungen führen, bei denen Unternehmen unter ihrem eigentlichen Wert verkauft werden, nur um Liquidität zu erzeugen.
Wege aus dem Exit-Stau
Die Lösungen sind in diesem Fällen vielfältig. statt eines Verkaufs an einen Strategen (Trade Sale) oder Finanzinvestoren (Secondary Sale) werden zunehmend Verkäufe an Continuation Funds in Erwägung gezogen. Diese bilden im Small und Mid Cap Bereich jedoch derzeit noch eher einer Nischenlösung. Dies liegt vor allem an strukturellen Hürden, hohen Fixkosten (z.B. zu notwendigen Fairness Opinions) und spezifischen Marktdynamiken.
Häufiger, speziell im Small und Mid-Cap-Bereich, sieht man aktuell strukturierte (Minderheits-)Verkäufe, in denen Teile des Portfolios z.B. an Industrieholdings oder Family-Offices weitergegeben werden. Häufig schließen sich teilweise mehrere Family Offices zusammen (Club Deals), um größere Portfolios von Private Equity-Fonds zu übernehmen, die am Ende ihrer Laufzeit stehen. Dies wird unter anderem durch den Wunsch nach langfristigen Direktinvestitionen („Patient Capital“) getrieben. Während Private Equity-Fonds unter dem Druck stehen, Kapital nach fünf bis sieben Jahren an ihre Anleger zurückzugeben, haben Family Offices keine spezifischen Haltedauern.
Weniger ausgeprägt sind im Small und Mid-Cap-Markt noch IPOs. Dabei sind diese besonders attraktiv, wenn bestimmte Voraussetzungen erfüllt sind. Die Gründe liegen in Bewertung, Exit-Flexibilität und strategischer Weiterentwicklung. Hier wirken regulatorische Reformen wie der EU Listing Act und in Deutschland das Zukunftsfinanzierungsgesetz als Beschleuniger. Diese senken durch vereinfachte Prospektpflichten die hohen Fixkosten eines Börsengangs, die Mid-Caps früher oft abschreckten.
Aktuell lässt sich noch nicht abschätzen, in welchem Umfang der aktuell feststellbare Exit-Stau zu einem weiteren Anstieg der Börsengänge führt. Die zukünftige Entwicklung wird wesentlich von wirtschaftlichen und regulatorischen Hürden sowie einem Bewusstseinswandel beim (Klein-)Anleger hin zu risikoreicheren Aktieninvestments abhängen.
Fazit / Ausblick
Die Private Equity Branche wird in 2026 weiterhin vor einer übervollen Pipeline von Assets am Ende der Investmentlaufzeit stehen. Äußere Umstände, wie die Liquiditätsanforderungen der GP und LPs sowie das Rating der eigenen Perfomance erhöhen den Druck, eine Exitlösung für diese Asset zu finden. Naben klassischen Trade und Secondary Sales treten mehr Verkäufe an Continuation Funds, Industrieholdings und Family Offices sowie IPOs. Dies dürfte dem Kapitalmarkt in Deutschland langfristig zugutekommen.
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Über die Autoren:
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Dr. Stephane Müller ist Financial Advisory Partner am Standort Frankfurt bei Grant Thornton in Deutschland. Er ist auf kommerzielle und strategische Analysen im M&A Umfeld spezialisiert und begleitet als Berater seit über 20 Jahren überwiegend Small und Mid Cap Transaktionen in der DACH-Region.
© Grant Thornton
Thomas Nacken, M.Sc. ist Manager im Transaction Services Team am Standort Frankfurt von Grant Thornton in Deutschland. Er verfügt über mehrere Jahre Erfahrung in der Transaktionsberatung und hat dabei zahlreiche internationale Commercial Due Diligence und Value Creation-Projekte begleitet.
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